核心觀點(diǎn)：

休閑服務(wù)（申萬(wàn)）板塊在2018年整體的營(yíng)收增速達(dá)22.28%，位列申萬(wàn)行業(yè)第二位；歸母凈利潤(rùn)增速達(dá)6.4%，全行業(yè)中排名第九位，在消費(fèi)領(lǐng)域排名第三位。至2019年Q1，休閑服務(wù)（申萬(wàn)）板塊營(yíng)收增速達(dá)23.45%，位列申萬(wàn)行業(yè)第三位；歸母凈利潤(rùn)增速達(dá)76.36%，全行業(yè)中排名第二位，在消費(fèi)領(lǐng)域排名第一位，領(lǐng)先于大多數(shù)行業(yè)。

各子板塊均保持增長(zhǎng)，免稅板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)遠(yuǎn)超其他子板塊。2018年全年及2019年Q1，免板塊收入增速分別達(dá)到66.21%、54.72%；歸母凈利潤(rùn)增速分別達(dá)到22.29%、98.8%。

免稅：景氣度向上，離島免稅貢獻(xiàn)增量。2018年、2019Q1，離島免稅規(guī)模分別為101（+26%）、42.4（+29.24%）億元，在2018年進(jìn)一步放寬離島免稅政策后，2019年的離島免稅規(guī)模有望持續(xù)高速增長(zhǎng)。

酒店：酒店2019Q1的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較弱，整體RevPAR增速較2018年明顯下降，主要是受到宏觀經(jīng)濟(jì)基本面及上年同期高基數(shù)影響。拆分來(lái)看：1）在經(jīng)歷了兩年多持續(xù)上漲后，當(dāng)前酒店集團(tuán)的出租率本身已經(jīng)處于高位，短期波動(dòng)較為明顯；2）酒店的長(zhǎng)期成長(zhǎng)主要依靠加盟擴(kuò)張+中高端酒店升級(jí)，ADR具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力。

出境游：出境游行業(yè)持續(xù)向好，出行便捷對(duì)出境游有明顯促進(jìn)作用。但行業(yè)的進(jìn)入壁壘較低，企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力相對(duì)較大，影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

景區(qū)：景區(qū)在高鐵網(wǎng)絡(luò)完善下長(zhǎng)期受益，部分標(biāo)的的客流情況在交通改善下實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。但由于部分傳統(tǒng)景區(qū)客流瓶頸已經(jīng)出現(xiàn)，業(yè)績(jī)彈性相對(duì)較弱，但具備異地復(fù)制能力的景區(qū)標(biāo)的仍有較大的成長(zhǎng)性。

餐飲：餐飲有一定必選消費(fèi)屬性，頻率較旅游更高，受到宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小，業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。部分細(xì)分賽道（如火鍋）已經(jīng)出現(xiàn)登陸資本市場(chǎng)的龍頭品牌，未來(lái)有望受益于門店擴(kuò)張。

投資建議：在“馬太效應(yīng)”下，龍頭公司發(fā)展最優(yōu)。建議關(guān)注集中度最高的免稅板塊，其次建議關(guān)注：1）酒店行業(yè)龍頭首旅酒店、錦江股份；2）人造休閑景區(qū)宋城演藝、中青旅；3）出境游龍頭眾信旅游；4）產(chǎn)能擴(kuò)張的餐飲龍頭海底撈、廣州酒家。