貸款結(jié)構(gòu)向個(gè)貸傾斜， 四類銀行各擅勝場

截至 18 年末， 32 家上市銀行對公貸款 52.07 萬億， YoY +5.73%，同比增量2.82 萬億（17 年為 3.65 萬億）；零售貸款 36.40 萬億， YoY +17.21%，同比增量 5.34 萬億（17 年為 5.35 萬億）。 17-18 年， 32 家行整體來看， 對公占比下降，個(gè)貸上升，二者交換了 2.47 pct；貸款結(jié)構(gòu)向零售轉(zhuǎn)移，房貸仍是其增量的主力。 18 年末， 19 家上市銀行對公不良率(加權(quán))為 2.07%，比 17年上行 1BP； 7 家上市銀行對公不良率 2.16%，零售不良率 0.68%，較 17 年下降 4BP 和 6BP；零售不良率比對公低 1.48 pct。（19 家、 7 家為有相應(yīng)披露數(shù)據(jù)的口徑）

潛在信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂緩解，不良率穩(wěn)中趨降

18 年末，對公不良易發(fā)行業(yè)占比下降，大行/股份/城商均下降到了 20%左右；農(nóng)商行雖然也在持續(xù)下降，但仍高達(dá) 40%左右，其中大部分為制造業(yè)貸款。股份行/城商行/農(nóng)商行零售不良易發(fā)貸款占比上升， 因其不同程度地依靠了信用卡、消費(fèi)及經(jīng)營貸來擴(kuò)張個(gè)貸； 但考慮到零售整體不良中樞低于對公，該過程仍可使資產(chǎn)質(zhì)量得到優(yōu)化。大行主要以房貸拓展個(gè)貸，故其零售不良易發(fā)占比維持低位，信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂較小。 制造業(yè)和批發(fā)零售的不良生成壓力分化。17-18年，19家上市行不良貸款行業(yè)結(jié)構(gòu)，制造業(yè)占比上行 1.77 pct，交運(yùn)倉儲郵政業(yè)占比上升 0.84 pct，風(fēng)險(xiǎn)仍在持續(xù)暴露；而批發(fā)零售和采礦業(yè)不良占比則分別下行 2.23 pct、 1.28 pct，不良生成勢頭收斂。二者對沖，整體不良率平穩(wěn)。 19Q1 多數(shù)銀行不良率環(huán)比持平或下降。 33 家上市行中，19Q1 不良率環(huán)比持平的有 10 家， 環(huán)比上升的有 4 家， 環(huán)比下降有 19 家。

考慮風(fēng)險(xiǎn)成本后，個(gè)貸收益率優(yōu)勢更顯著

個(gè)貸的不良率低于對公，且該優(yōu)勢近年來有所擴(kuò)大。 18 年末樣本 19 家上市行，對公不良率 2.16%，零售 0.68%，零售優(yōu)于對公 1.48 pct。且自 15 年 1.20pct 以來，逐年有所擴(kuò)大。 考慮風(fēng)險(xiǎn)成本后的收益率如何呢？ 找出 18 年年報(bào)中披露的對公和個(gè)貸的收益率， 扣除相應(yīng)不良率， 得到扣除風(fēng)險(xiǎn)成本后的貸款收益率，計(jì)算個(gè)貸對公的差距。各家銀行比較來看， 除了民生的個(gè)貸低于對公 2BP 外，其余 12 家披露完整的銀行，個(gè)貸都高于對公。這表明個(gè)貸相比于對公的確性價(jià)比更高。這 13 家行中，個(gè)貸高于對公的算術(shù)平均為 1.66pct， 平安的 4.88 pct、 招行 3.13 pct 遠(yuǎn)超平均、尤為亮眼，表明其正充分享受著零售轉(zhuǎn)型的碩果。此外，上海的 2.59 pct 和建行的 2.11 pct 也頗為占優(yōu)。

投資建議： 不良率穩(wěn)中趨降，零售轉(zhuǎn)型優(yōu)勢凸顯

18 年個(gè)貸占比提升 2.47 pct，零售轉(zhuǎn)型繼續(xù)推進(jìn)；個(gè)貸不良率低于對公 1.48pct，使得個(gè)貸扣除風(fēng)險(xiǎn)成本后的收益率高于對公 1.66 pct， 平安、招行等零售轉(zhuǎn)型領(lǐng)跑者已在品嘗碩果。 主推低估值、漲幅較小、長邏輯較好的平安、江蘇、常熟、 興業(yè)，關(guān)注招行等估值較高但基本面優(yōu)異的標(biāo)的。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 信用卡、消費(fèi)及經(jīng)營貸受共債風(fēng)險(xiǎn)波及； 內(nèi)外部不確定性加強(qiáng)