恒瑞醫(yī)藥(600276)

事件： 2019 年 5 月 31 日， 公司發(fā)布公告，公司及子公司蘇州盛迪亞生物醫(yī)藥有限公司、上海恒瑞醫(yī)藥有限公司近日收到國家藥品監(jiān)督管理局（以下簡稱“國家藥監(jiān)局”）核準(zhǔn)簽發(fā)的《藥品注冊批件》、《新藥證書》，批準(zhǔn)公司注射用卡瑞利珠單抗有條件上市，適應(yīng)癥為“至少經(jīng)過二線系統(tǒng)化療的復(fù)發(fā)或難治性經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤”。

國內(nèi) PD-1 市場空間超過 700 億元，公司卡瑞麗珠單抗順利上市躋身第一集團(tuán)。 國內(nèi)目前獲批 5 款 PD-1 單抗，其中包括兩個進(jìn)口、三個國產(chǎn)，共覆蓋 3 個適應(yīng)癥，分別為 NSCLC、黑色素瘤和霍奇金淋巴瘤，包括Keytruda（黑色素瘤）、 Opdivo（非小細(xì)胞肺癌）、特瑞普利（君實(shí)，黑色素瘤）、信迪利（信達(dá)，經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤）、卡瑞麗珠單抗（恒瑞，經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤）。 PD-1 在諸多癌癥治療上的優(yōu)越數(shù)據(jù)使 Opdivo、Keytruda 迅速躋身全球藥物銷售額前十名（分別為第 9、 4 名）。終端需求旺盛，預(yù)計隨著進(jìn)口藥品的市場推廣以及國內(nèi)新品不斷推出， PD-1國內(nèi)滲透率將不斷向美國市場看齊。 基于 PD-1/L1 優(yōu)良的臨床效果以及廣闊的適應(yīng)癥范圍，我們預(yù)計國內(nèi) PD-1 市場空間每年有望超過 700 億元。

藥物聯(lián)用增強(qiáng) PD-1 治療效果，恒瑞 combo 組合最多，產(chǎn)品線豐富利好聯(lián)合用藥。 恒瑞旗下抗 PD-1 抗體 SHR-1210 聯(lián)合甲磺酸阿帕替尼一線治療肝細(xì)胞癌的國際多中心 III 期臨床試驗(yàn)與美國 FDA 進(jìn)行了溝通，該試驗(yàn)有望在美國、歐洲和中國同步開展。恒瑞醫(yī)藥 PD-1 聯(lián)合阿帕替尼的協(xié)同效應(yīng)良好，聯(lián)合用藥的 II 期臨床試驗(yàn)涉及到了多種適應(yīng)癥，包括了非小細(xì)胞肺癌、小細(xì)胞肺癌、肝細(xì)胞癌、軟組織肉瘤及胃食管連接腺癌等，聯(lián)用的適應(yīng)癥數(shù)量和進(jìn)度在國內(nèi)都大幅領(lǐng)先于同類企業(yè)。

盈利預(yù)測與投資建議

基于公司穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、多樣化的產(chǎn)品線以及豐富的研發(fā)管線儲備，我們預(yù)計公司 2019-2021 年營業(yè)收入為 226.68、 286.97、 353.91 億元，同比增長 30.1%、 26.6%、 23.3%，歸母凈利潤為 52.17 億元、 66.80 億元、83.82億元，同比增長 28.3%、28.1%、25.5%，對應(yīng) PE為 53X/41X/33X，PD-1、吡咯替尼、紫杉醇白蛋白等重磅產(chǎn)品上市帶來銷售增長，豐富的研發(fā)管線為公司未來發(fā)展提供持續(xù)推動力。公司作為行業(yè)龍頭，受益于政策帶來的創(chuàng)新藥利好及行業(yè)集中度提升，因此我們維持“買入”評級。

風(fēng)險提示

公司藥品招標(biāo)低于預(yù)期；藥品審評審批進(jìn)度低于預(yù)期；研發(fā)管線進(jìn)度低于預(yù)期；制劑出口低于預(yù)期